Le operazioni di Leveraged Buy-Out si caratterizzano per il ricorso a capitale di debito (oggetto di finanziamento), poi restituito attraverso un processo di fusione.

Ma come si realizza concretamente questa operazione? Si tratta di una fusione tipica, inquadrabile all’interno delle operazioni straordinarie? Oppure sono richieste delle formalità particolari per procedervi?

I problemi principali che si incontrano, nella realizzazione di queste operazioni, sono di natura interpretativa. Infatti, il Codice civile chiede che nel portare a compimento una fusione si presentino determinate relazioni e documentazioni indicative di una serie di dati.

Se inserite all’interno di un contesto complesso come quello che caratterizza le operazioni di LBO (che si ricordano essere multi-fase), potrebbero sorgere dei dubbi circa il procedimento da seguirsi nella realizzazione della fusione conclusiva.

Se sei interessato a saperne di più, ti invito a proseguire la lettura di quest’articolo! Capiremo quali sono le particolarità che caratterizzano il processo di fusione all’interno delle operazioni di LBO.

1. La fusione quale fonte di rimborso

Anzitutto è necessario specificare che alla fattispecie in questione sono da applicarsi gli art. 2501-bis e ss. del Codice civile.

Infatti, si ricorda che la fusione che si realizza all’interno delle operazioni di LBO altro non è che la fusione tra la società target (o società obiettivo) e una newco (società veicolo appositamente creata per realizzare l’acquisizione); con questa operazione l’investitore è in grado di sanare i debiti precedentemente accumulati per realizzare l’acquisizione stessa.

Di conseguenza è da applicarsi l’art. 2501-bis c.c., che si riferisce proprio ai casi in cui vi sia la fusione tra due società delle quali:

“una abbia contratto debiti per acquisire il controllo dell’altra, quando per effetto della loro fusione il patrimonio di quest’ultima costituisce garanzia o fonte di rimborso di detti debiti”.

La legittimità dell’operazione sussiste in tutti i casi in cui una delle due società, oggetto di fusione, si sia indebitata per l’acquisizione anche solo del controllo di altra società; in buona sostanza, non è necessario compiere un’acquisizione totalitaria.

2. Le formalità della fusione nelle operazioni di LBO

Per la realizzazione di questo genere di fusione è necessario che si rispettino le formalità prescritte dagli artt. 2501-bis, ter, quater e quinquies c.c.

In particolare, questi richiedono che vengano presentate tre specifiche documentazioni:

1. Il progetto di fusione;
2. La relazione degli amministratori;
3. La relazione degli esperti.

Ma cosa cambia rispetto alle tre classiche fasi che caratterizzano la fusione in generale?

Il loro contenuto.

Per le fusioni in relazione alle quali trovano applicazione gli artt. 2501-bis e ss. c.c., è necessario che i contenuti di queste documentazioni seguano ulteriori, e ben precise, formalità.

In particolare, non sempre è facile comprendere quali siano le voci da inserire all’interno di ogni singola relazione, ed è molto importante che vi siano gli inserimenti corretti.

Questo perché, in caso di errate documentazioni, potrebbero prodursi importanti risvolti penali in capo agli operatori.

Vediamole insieme.

2.1. Il contenuto del progetto di fusione nelle operazioni di LBO

Ai sensi dell’art. 2501-ter c.c., il progetto di fusione deve indicare le risorse finanziarie previste per il soddisfacimento delle obbligazioni della società risultante dalla fusione.

Ma quali sono le risorse finanziarie da inserirvi? E quali sono, nello specifico, le obbligazioni che dovrebbero risultare soddisfatte dal processo di fusione?

• Quanto al primo interrogativo, dovrebbero esservi inseriti anche i c.d. flussi di cassa attesi; quelli generabili dalla società target con la propria attività ma anche quelli derivanti da attività straordinarie. A queste sono da aggiungersi anche eventuali finanziamenti sostitutivi di altri già in essere, che graveranno sulla società post-fusione;

• In riferimento al secondo, per individuare le obbligazioni rilevanti si devono tenere in considerazione: 1. l’indebitamento corrente; 2. le passività di medio-lungo-termine; 3. indebitamento contatto dalla newco stessa.

Soprattutto all’interno di queste operazioni è bene che vi sia un’adeguata predisposizione del business plan. Questo deve essere in grado di identificare a priori la quantità di risorse destinabili al soddisfacimento del piano di rimborso.

Infatti, l’indicazione delle risorse finanziarie in genere corrisponde al c.d. business plan finanziario.

2.2. Il contenuto della relazione degli amministratori della fusione in LBO

L’art. 2501-quinquies c.c. richiede che l’organo amministrativo delle società partecipanti alla fusione predisponga una relazione chiarificatrice del progetto di fusione e del rapporto di cambio delle quote; sotto un profilo sia giuridico che economico.

In buona sostanza la relazione deve contenere:

• le ragioni che giustificano l’operazione: ragioni riferibili all’intera operazione piuttosto che alla fusione in se;

• il piano economico-finanziario: deve indicare anche le fonti di rimborso; in particolare deve specificare sia le operazioni di finanza straordinaria che le entrate attese, in grado di produrre entrate bene o male prevedibili. Questi calcoli sono da effettuarsi sulla base di dati storici e su stime ragionevoli;

• le fonti delle risorse finanziarie;

• la descrizione degli obiettivi da raggiungere: intesi come gli obiettivi riferiti all’intera operazione, non solo all’ultima parte relativa alla fusione. Tra questi, per esempio, potranno rientrare la maggior redditività generabile da un programma di ristrutturazione aziendale o l’acquisto di azioni della nuova società da parte del management.

2.3. La relazione degli esperti nella fusione di LBO

Infine è necessaria la presentazione della c.d. relazione degli esperti, che definisca e certifichi la ragionevolezza dell’operazione.

Nello specifico, l’art. 2501-sexies c.c. richiede che sia indicata la ragionevolezza di tutti i contenuti del progetto di fusione; deve inoltre essere garantita l’allegazione di una relazione della società di revisione incaricata della revisione contabile obbligatoria della società target.

La relazione può limitarsi ad una semplice attestazione di correttezza intrinseca secondo i principi contabili; tuttavia l’attestazione di ragionevolezza deve avere contenuti ben precisi.

Infatti, deve avere lo specifico contenuto della relazione degli esperti. In particolare, la valutazione si dovrà limitare ad una considerazione dei criteri di prudenzialità a cui gli amministratori si siano o meno attenuti nella realizzazione del piano.

Laddove non siano rispettati i requisiti prefissati dalla legge, la fusione risulterà illegittima e quindi censurabile in sede di opposizione.

Nel caso in cui si procedesse alla fusione nonostante l’assenza dell’apposita relazione degli amministratori e l’irragionevolezza dell’operazione venisse poi confermata dall’avvio di procedure di insolvenza, scatterebbe l’illegittimità dell’intera operazione.

3. Rilievi penali

Laddove non si rispettino le formalità prescritte dalla legge per avviare operazioni di fusione, l’intera operazione di LBO risulterà illegittima; in queste circostanze può qualificarsi il reato di bancarotta fraudolenta.

Ma cosa accade nel caso in cui la società si renda insolvente dopo aver presentato tutta la regolare documentazione? La situazione di insolvenza produce conseguenze penali indipendentemente dal rispetto delle formalità di cui agli artt. 2501-bis e ss c.c.?

E’ bene precisare che, con l’introduzione della disciplina normativa di cui agli artt. 2501-bis e ss c.c., si è attribuita legittimità alle fusioni realizzate con finalità riconosciute dall’ordinamento.

Ciò significa che, in presenza di tutti i requisiti formali richiesti al legislatore, l’operazione in sè è legittima, è riconosciuta all’ordinamento. Un’eventuale insolvenza sorta ex post, nel proseguo dell’attività imprenditoriale non potrà produrre risvolti penali.

Infatti, è da considerarsi illegittima una rivalutazione a posteriori circa la legittimità di un’operazione che, in precedenza, era considerata legittima.

Laddove invece si agisca sin da subito nel mancato rispetto dei requisiti richiesti dalla legge, l’intera operazione sarà illegittima in quanto mossa da:

• finalità illecite e quindi non riconosciute dall’ordinamento;

• negligenza o imprudenza;

• assunti economici-finanziari di mero azzardo.

Altre fattispecie di reato

Aldilà del reato di bancarotta fraudolenta, nella realizzazione di questa operazione possono assumere rilevanza altre forme di illeciti.

Potrebbe rilevare, anzitutto, l’art. 2634 c.c. quale infedeltà patrimoniale. Questa si qualifica laddove gli amministratori compiano atti di disposizione dei beni sociali, poi produttivi di un danno alla stessa società.

Ad esempio, quando si utilizza il patrimonio della società acquisita per far fronte a debiti della società acquirente, che non abbiano attinenza con l’interesse sociale dell’acquisita.

In questo caso gli amministratori potrebbero essere chiamati a rispondere dell’operazione.

Oppure ancora potrebbe applicarsi, in caso di lesione degli interessi dei creditori, l’art. 2629 c.c..

Tuttavia, per far sì che la disposizione si applichi è necessario che siano violate le norme di legge a tutela dei creditori.

4. Conclusioni

L’operazione di fusione è, di per sè, un’operazione molto complessa, tanto da essere inserita all’interno delle c.d. operazioni straordinarie.

Tuttavia, in alcuni casi la complessità dell’operazione aumenta proprio in considerazione del contesto in cui viene inserita.

E’ il caso della fusione quale fase conclusiva delle operazioni di LBO.

Trattasi di operazioni che sono state riconosciute come legittime con l’introduzione degli articoli 2501-bis e ss c.c. Questi prevedono una serie di formalità che è necessario rispettare.

Laddove non si seguano le prescrizioni normative, assumeranno rilevanza dei profili penali che produrranno responsabilità in capo agli amministratori e non solo.

Per questo è fondamentale essere a conoscenza di tutti i risvolti normativi da seguire, prima di avviare operazioni complesse come quella in esame. E’, infatti, sempre consigliabile il ricorso ad un professionista che sia in grado di chiarire quali siano i passaggi da rispettare per il compimento dell’operazione.

Se sei interessato a saperne di più, ti invito a chiedere una consulenza compilando l’apposito Modulo presente in questa pagina.

I Professionisti di ObiettivoProfitto.it sapranno chiarire i tuoi dubbi, in riferimento alla tua specifica situazione; inoltre, ti guideranno nella realizzazione dell’operazione stessa.