Operazioni di Leveraged Buy-Out: come funzionano?
Daniela Colleoni - 11 Settembre 2020

Le operazioni di leveraged buy-out possono essere definite come un meccanismo di acquisto societario attraverso lo strumento dell’indebitamento.

Trattasi di strumento impiegato soprattutto nelle operazioni di Private Equity (ma non solo); questo consente all’investitore di acquisire una società ad un prezzo vantaggioso, con il ricorso a particolari meccanismi di finanziamento.  

Esistono diverse varianti alla struttura classica delle operazioni di leveraged buy-out e diversi sono i profili sia legali che finanziari da tenere in considerazione.

Infatti è un meccanismo che opera secondo plurime fasi, ognuna delle quali implica una serie di conseguenze sia in termini giuridici (poiché sono diverse le operazioni da compiersi) sia economico-finanziari.

A fronte di queste complicanze sono comunque molteplici i vantaggi conseguibili attraverso le operazioni di leveraged buy-out.

Se sei un imprenditore e sei interessato ad acquisire un’altra società, ti invito a proseguire la lettura di quest’articolo perché questo strumento di Private Equity potrebbe fare al caso tuo!

1. Operazioni di leveraged buy-out

Trattasi di operazioni attraverso cui è possibile acquistare una società ad un prezzo inferiore rispetto al suo valore di mercato, ricorrendo a dei particolari meccanismi di finanziamento.

A differenza delle normali acquisizioni di partecipazioni di controllo, in questo caso si ricorre allo strumento della c.d. leva finanziaria quale strumento di indebitamento volto all’acquisto di partecipazioni.

Nello specifico secondo lo schema classico delle operazioni di leveraged buy-out, dopo aver individuato la società c.d. obiettivo (e aver compreso quali siano le sue caratteristiche in termini di bilancio), è necessario procedere alla formazione di una società veicolo (c.d. Newco).

Questa sarà composta in parte da capitale e in parte da indebitamento derivante dal ricorso a finanziamenti, secondo le caratteristiche di bilancio della società obiettivo.

A questo punto la società veicolo incorporerà la società obiettivo, acquisizione che verrà rimborsata con i flussi di cassa della società acquisita.

Per semplificare, possiamo immaginare un prezzo pari a 1000 per l’acquisto della società obiettivo e schematizzare l’operazione in questo modo:

1.L’acquirente costituisce una Newco (società veicolo, in genere S.r.l. o S.p.a.) con capitale 100;

2. Newco contrae un finanziamento con le banche di 900;

3. Newco paga il prezzo di 1000 per l’acquisto della società obiettivo (target);

4. La società veicolo si fonde con la società obiettivo (target), estinguendo il finanziamento grazie ai flussi di cassa della società acquisita (che restituirà 900 ai finanziatori).

1.1. Varianti al modello classico delle operazioni di LBO

A fianco delle classiche operazioni di LBO (definite anche come merger leveraged buy-out-MLBO), esistono altre operazioni utili al raggiungimento di specifici obiettivi.

Ad esempio, esistono le operazioni di management buy-out o di cash out che in realtà si basano sulle operazioni di LBO.

 Infatti, la struttura delle operazioni in sè non cambia ma sono diversi i soggetti coinvolti e le loro esigenze; è necessario adottare alcuni accorgimenti utili al raggiungimento di più obiettivi.

In genere, se le prime fasi dell’operazione rimangono identiche, ciò che muta è il numero di società che è necessario costituire sopra la società veicolo per soddisfare le esigenze dei diversi finanziatori e investitori.

Nel caso del management buy-out, sono direttamente i manager a dare l’avvio alle operazioni di acquisto della società obiettivo; invece lo scopo delle operazioni di cash out è quello di estrapolare dalla società obiettivo valore non distribuibile da questa ai soci.

2. Profili legali e concretizzazione delle operazioni di LBO

Sono diversi i passaggi legali necessari per completare un’operazione di leveraged buy-out e, prima tra tutti, fondamentale è la corretta individuazione dell’impresa da acquisire.

E’ consigliabile rivolgersi ad un professionista che sia in grado di analizzare la situazione economico-finanziaria dell’impresa obiettivo e guidare l’imprenditore sia nella costituzione di una nuova società che nella successiva acquisizione dell’impresa obiettivo.

Infatti a seconda delle specifiche esigenze e dei caratteri dell’investimento che si vuole compiere, può essere più opportuno fondare una Newco che abbia i caratteri di una S.r.l. o di una S.p.a. Chiaramente, a seconda della forma giuridica che si vuole attribuire alla società, si dovranno seguire normative differenti per la sua costituzione e regolamentazione.

In questa fase è necessario deliberare il capitale sociale della Newco, decisione che anche in questo caso andrà presa a seguito di una ponderata valutazione degli aspetti legali e finanziari dell’operazione.

Il passo successivo è quello di individuare finanziatori che siano in grado di integrare i conferimenti dei soci all’atto costitutivo della società.

In realtà è grazie alla riforma di diritto societario del D.L. 6/2003 che le operazioni di LBO oggi sono considerate legittime. Con questa infatti è stato introdotto l’art. 2501-bis c.c. che è specificamente dedicato alle operazioni di fusione a seguito di indebitamento.

In passato, invece, la loro legittimità veniva a meno per la presenza degli artt. 2358 c.c. e 2474 c.c. che vietano alle società di capitali di accordare prestiti per l’acquisto delle proprie azioni.

Con la summenzionata riforma si è realizzata un’operazione di bilanciamento tra gli interessi volti alla tutela dell’integrità del capitale e i benefici economici derivanti dalle operazioni di LBO.

In riferimento al rapporto di finanziamento, si distinguono due fasi.

Vediamole insieme.

2.1. Le fasi del finanziamento

Dopo aver individuato i finanziatori più idonei all’esecuzione dell’operazione di leveraged buy-out, è necessario disciplinarne i rapporti dal punto di vista legale.

E’ possibile scindere in due fasi il rapporto giuridico intercorrente tra l’investitore e le banche/finanziatori. Queste sono:

A. Fase preliminare: è la fase in cui viene definito il finanziamento e le relative condizioni; in genere ha inizio con il conferimento di un mandato da parte del beneficiario in favore di banche che hanno il compito di strutturare l’operazione sia legalmente che finanziariamente.

Al mandato è allegato il c.d. term sheet, documento contenente termini e condizioni del finanziamento.

Se nella prassi italiana la fase contrattuale è in genere basata sul conferimento di mandato alla gestione del finanziamento, in altri casi è possibile estendere le responsabilità del mandatario ad “impiegare il massimo impegno nell’operazione”.

Invece, in favore della banca, sono di norma previste delle clausole di esclusiva, con le quali il mandante si impegna a non contrarre accordi simili per la gestione del finanziamento;

B. Fase dell’implementazione: consiste con la stipulazione del vero e proprio contratto di finanziamento. All’interno di questo hanno assunto pregnanza principale una serie di clausole di garanzia restitutoria in favore del finanziatore; tra queste si segnalano i covenants quali obblighi comportamentali del debitore (di fare o non fare), in favore del creditore; 

2.3. Acquisizione della società obiettivo

Una volta ottenuto il finanziamento e creata la società veicolo, è necessario procedere all’operazione di acquisizione della società obiettivo che in genere si realizza con una fusione.

Anche in questo caso è possibile distinguere due fasi dell’operazione:

  • Fase bridge (a breve termine-18 mesi): si ha nel momento in cui la Newco acquisisce la società obiettivo attraverso l’impiego del finanziamento;
  • Fase medium (a lungo termine): si ha con il verificarsi della fusione. In questo caso i finanziatori concedono alla nuova società risultante dalla fusione un nuovo finanziamento che, di fatto, sostituisce il precedente;

Oggi in realtà si tende ad operare tutto in un’unica fase stipulando un contratto di finanziamento che includa già la nuova società risultante dall’operazione straordinaria nel finanziamento stesso, a partire dall’acquisizione.

Trattandosi di una fusione particolare il legislatore ha stabilito degli specifici obblighi informativi, nell’art. 2501-sexies c.c.:

a) il progetto di fusione deve indicare le risorse necessarie per il completamento dell’operazione; In genere vi si adempie attraverso stesura del business plan. A questo è necessario allegare relazione della società di revisione della società obiettivo o acquirente;

b) la relazione degli amministratori (art. 2501-quinquies c.c.) deve precisare le ragioni giustificative la fusione;

c) la relazione di cui all’art. 2501-sexies c.c. deve attestare la ragionevolezza dell’operazione;

3. Vantaggi dell’operazione

Grazie all’impiego di meccanismi di LBO è possibile acquisire una società utilizzando le risorse di quest’ultima per completarne l’acquisizione.

In buona sostanza si ricorre ad un meccanismo di indebitamento derivante da finanziamenti, appositamente commisurato sulle caratteristiche di bilancio della società da acquisire. Successivamente sarà possibile estinguere l’obbligazione impiegando risorse della stessa società acquisita.

Ciò, di fatto, significa che l’acquirente ha investito solo una parte del reale valore della società acquisita poiché la restante è versata dalla stessa società obiettivo.

E’ possibile individuare alcuni dei molteplici vantaggi derivanti dall’impiego di queste operazioni:

a. Riduzione dei costi grazie alle sinergie e ai rapporti che vengono a crearsi;

b. Aumento delle capacità di credito dell’investitore;

c. Valorizzazione dell’imprenditorialità dei manager, con conseguente aumento di valore dell’azienda;

4. Conclusioni

Le operazioni di LBO possono aiutarti ad acquisire il controllo di una società con un investimento minimo, grazie all’impiego di operazioni di finanziamento.

Trattasi di operazioni molto complesse sotto il profilo economico fiscale e soprattutto giuridico.

Infatti, come accennato, ci sono una serie di passaggi da compiere per concludere un’acquisizione societaria particolare come questa.

E’ fondamentale essere a conoscenza delle normative giuridiche da rispettare e soprattutto dei limiti entro cui è possibile operare; è facile, infatti, cadere in errore ed eseguire operazioni che in realtà non sono consentite dal legislatore.

Per questo è sempre preferibile affidarsi a professionisti che conoscano bene la materia e i limiti di legittimità da rispettare nell’esecuzione di operazioni così complesse. 

Ti invito a chiedere una consulenza ai professionisti di ObiettivoProfitto, compilando l’apposito Modulo presente in questa pagina, se vuoi saperne di più!


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